- JEAN TIROLE
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"El futuro del dinero debe estar determinado por la competencia entre el ingenio privado y los fines públicos, no por la búsqueda de rentas y burbujas especulativas peligrosas", asegura el autor.
La fascinación por las criptomonedas no muestra signos de desvanecerse. Con la aprobación de la Ley de Orientación y Establecimiento de la Innovación Nacional para las Monedas Estables de Estados Unidos (GENIUS) en julio de 2025, los legisladores estadounidenses agudizaron la sensación de que las criptomonedas han llegado para quedarse. Pero si miramos más allá del bombo publicitario, un interrogante incómodo sigue sin resolverse: ¿las criptomonedas son una innovación genuina capaz de servir al bien común o una amenaza especulativa para la estabilidad financiera y social?
Por supuesto, no todas las criptomonedas son iguales. Las no respaldadas, como Bitcoin o Ethereum, no tienen activos subyacentes y su valor se deriva exclusivamente de la creencia de la gente de que sí los tienen. Pero las criptomonedas respaldadas, incluidas las monedas estables, intentan anclar su valor mediante la tenencia de activos del mundo real, como dólares o bonos gubernamentales a corto plazo.
No obstante, los dos interrogantes se aplican a ambas categorías: ¿son viables? Y, en caso afirmativo, ¿benefician a la sociedad? Si bien la humildad exige que no afirmemos con certeza la respuesta a la primera pregunta, la segunda debe responderse con un no rotundo. La innovación criptográfica tiene, sin duda, algunas características valiosas -incluidas las aplicaciones basadas en cadena de bloques, los contratos inteligentes y las finanzas descentralizadas-, pero la proliferación de activos digitales privados también ha ampliado la brecha entre los intereses privados y los sociales.
Muy pocas de los cientos de miles de criptomonedas sobrevivirán
Sin duda, las implicaciones de las criptomonedas para el bienestar son más complejas en países disfuncionales donde el estado expropia a individuos o empresas mediante la represión financiera u otros medios, o utiliza datos de transacciones para oprimir a opositores políticos o minorías. En estos casos, las criptomonedas técnicamente pueden sustituir a los billetes de dólar y ofrecer menores costes de transacción y ocultación. Sin embargo, este caso de uso específico no reivindica las criptomonedas, ya que otros activos digitales podrían cumplir la misma función.
Una burbuja pura
Bitcoin es el arquetipo de una criptomoneda sin respaldo ni valor intrínseco. Su valoración representa lo que los economistas llaman una burbuja pura: se desplomará si se evapora la confianza. Pero no todas las burbujas estallan de la noche a la mañana. El oro lleva milenios cotizando a precios muy superiores a su valor "fundamental" (que podría medirse por el precio que alcanzaría su uso industrial si dejara de conservarse con fines especulativos). Sin embargo, la historia ofrece numerosos ejemplos de burbujas que terminaron en ruina -desde la manía holandesa de los tulipanes en la década de 16.30 hasta la Burbuja de los Mares del Sur de 1720 y los recurrentes desplomes bursátiles e inmobiliarios que nos han acompañado desde entonces-.
¿Acaso Bitcoin podría convertirse en el nuevo oro? Es posible. Pero su valor también podría caer a cero. Como mucho, podemos estar seguros de que muy pocas de los cientos de miles de criptomonedas que han surgido sobrevivirán. Sería una locura que los bancos regulados o las compañías de seguros (cuyas pérdidas suelen correr a cargo de los contribuyentes) especularan fuertemente con este tipo de activos sin requisitos de capital estrictos.
Las versiones de la moneda nacional plantea preguntas complejas
El daño social derivado de las criptomonedas sin respaldo es más evidente. A diferencia de la toma de riesgos productiva -como la investigación sobre vacunas o nuevas tecnologías-, la especulación con tokens digitales genera poco beneficio público y causa diversos perjuicios. Uno de los costes es la desviación del señoreaje. En los sistemas tradicionales, las ganancias derivadas de la emisión de dinero fluyen hacia la comunidad a través del estado; pero con las criptomonedas, ese privilegio se privatiza o se desperdicia: los emisores recogen las ganancias extraordinarias, mientras que la "minería" (ejecución de cálculos para procesar transacciones blockchain) desperdicia enormes cantidades de energía y equipos informáticos.
Otro problema es el delito. Bitcoin y otros activos similares son conocidos por facilitar la evasión fiscal, el lavado de dinero y las finanzas ilícitas. Si bien las monedas fuertes se han utilizado durante mucho tiempo para los mismos fines, la facilidad y el alcance global de las transacciones con criptomonedas reducen las barreras para cometer delitos. También están las implicaciones para la política macroeconómica. Los bancos centrales solo pueden estabilizar las economías y evitar el contagio financiero si controlan la liquidez en tiempos de crisis.
Y las criptomonedas sin respaldo carecen de cualquier forma de protección del inversor, como vimos con el frenesí de las ofertas iniciales de monedas (ICO por su sigla en inglés) hace unos años. Anunciada como una forma de liberarse del poder de los intermediarios financieros (desde fondos de capital riesgo hasta bancos), la emisión directa de valores a los ahorradores ignora los fundamentos financieros. Prescindir de intermediarios fiables, bien capitalizados y con buena reputación para supervisar los proyectos no genera mercados más libres; los vuelve más frágiles. El progreso tecnológico debería mejorar la eficiencia financiera, no revertir siglos de conocimientos adquiridos con esfuerzo.
Círculo completo
Las stablecoins se concibieron como respuesta a la volatilidad de las criptomonedas sin respaldo. Al vincular su valor al dólar o a otros activos seguros, prometen lo mejor de ambos mundos: la eficiencia de los tokens digitales y la estabilidad del dinero tradicional. A primera vista, esto parece un avance. Pero la historia financiera está llena de innovaciones supuestamente seguras -fondos del mercado monetario, valores estructurados, derivados hipotecarios- que sembraron las semillas de crisis posteriores. Las stablecoins podrían hacer lo mismo.
La historia financiera está llena de innovaciones que sembraron crisis
Sus defensores replican que las monedas estables están totalmente respaldadas por efectivo, depósitos bancarios, letras del Tesoro o fondos del mercado monetario, y que estas reservas se auditan periódicamente. Sin embargo, episodios recientes ponen en duda estas garantías. Tether, la mayor, fue multada por falsear sus reservas y nunca se ha sometido a una auditoría independiente completa. Circle, cuya USDC es la segunda mayor, tenía el 8% de sus reservas inmovilizadas en el Silicon Valley Bank cuando esta institución quebró en 2023. La crisis solo se resolvió porque los depositantes no asegurados como Circle fueron rescatados con fondos públicos.
De cara al futuro, se puede anticipar que la industria acabará invirtiendo en depósitos bancarios no asegurados, apuestas de tasas de interés más arriesgadas, y demás. Las entidades que se ven obligadas a mantener únicamente valores de bajo rendimiento suelen buscar el rendimiento de forma encubierta, asumiendo riesgos ocultos para aumentar la rentabilidad.
En relación con esto, si bien la Ley GENIUS les prohíbe a los emisores pagar intereses por las stablecoins, las plataformas no están obligadas por la norma. Esta laguna les permite a las plataformas operar como si fueran bancos sin cumplir con los correspondientes estándares de capital y liquidez. Se han convertido en una adición más al creciente sistema bancario paralelo de instituciones que dependen del respaldo público implícito, pero escapan a la supervisión prudencial.
La política amplifica aún más los riesgos. El respaldo de la actual administración estadounidense a las criptomonedas está impulsado por una mezcla de intereses financieros personales, ideología y la necesidad de reforzar la demanda global de dólares para financiar el déficit comercial de Estados Unidos. El presidente Donald Trump ha nombrado a reguladores afines a la industria para funciones clave de supervisión, y es probable que la Comisión de Comercio de Futuros de Materias Primas, tradicionalmente favorable a la industria, en lugar de la Comisión de Bolsa y Valores, tome la iniciativa en materia de regulación. Todo esto garantiza un enfoque poco agresivo que debería preocupar a otros países. Si intentan regular estrictamente las monedas estables denominadas en dólares, Estados Unidos podría acusarlos de proteccionismo, como ya lo ha hecho en respuesta a la regulación de la Unión Europea de las grandes tecnológicas en virtud de sus reglas sobre el mercado digital.
La supervisión y una rendición de cuentas clara son indispensables
Incluso cuando las reservas son genuinas, pequeñas dudas pueden desencadenar grandes fugas, como cuando el colapso de Lehman Brothers en 2008 provocó reembolsos masivos de fondos del mercado monetario estadounidense, lo que obligó al Tesoro y a la Reserva Federal a intervenir. Lo mismo ocurrió en 2020, cuando el inicio de la pandemia del Covid-19 desencadenó una "furia por el efectivo". Una dinámica similar podría producirse fácilmente con las monedas estables si los inversores temen que los activos de respaldo sean insuficientes o ilíquidos. Desafortunadamente, la Ley GENIUS sigue siendo imprecisa en cuanto a las normas de reembolso de las monedas estables.
Por último, el modelo de "banca estrecha" de las stablecoins -que consiste en mantener solo activos seguros como los bonos del Tesoro- tiene implicaciones sistémicas. Si los depósitos migran de los bancos a las monedas estables, ¿quién concederá préstamos a las empresas y los hogares? Al endeudarse a corto plazo y prestar a largo plazo, los bancos tradicionales desempeñan la función vital de transformar los vencimientos. Sus actividades son socialmente útiles y los riesgos se hacen tolerables gracias a los requisitos de capital, la supervisión y la garantía de depósitos. Despojar a los bancos de sus depósitos sin sustituir estas salvaguardas limitaría la creación de crédito, aumentaría la vulnerabilidad financiera y debilitaría la economía real.
El futuro del dinero
Dicho esto, las stablecoins revelan una demanda legítima de pagos que sean más rápidos, más económicos y programables (es decir, que se ejecuten automáticamente cuando se cumplan las condiciones contractuales). La competencia para satisfacer esta demanda enfrenta a tres formas de dinero digital: criptomonedas descentralizadas; monedas de financiación privada emitidas por corporaciones, como el efímero proyecto Libra de Facebook; y versiones digitales de dinero nacional con respaldo estatal -que pueden adoptar la forma de asociaciones público-privadas (Pix de Brasil, Interfaz Unificada de Pagos de India) o de una moneda digital emitida por un banco central (CBDC por sus siglas en inglés)-.
Lamentablemente, si se aprueba la Ley de Claridad del Mercado de Activos Digitales de Estados Unidos, este país habrá esposado a su banco central y le habrá impedido competir con el dinero privado. Es una lástima, porque los bancos centrales tienen algunas ventajas competitivas. Definen la moneda de curso legal, pueden imponer la participación de bancos y operadores de tecnología financiera (como en Brasil o China) y garantizar el acceso universal. Sobre todo, encarnan la confianza que tanto necesitan nuestras instituciones financieras.
¿Benefician a la sociedad? Esta pregunta se responde con un no rotundo
Si bien el diseño de versiones digitales de la moneda nacional con respaldo estatal plantea muchas preguntas complejas, algunos principios clave son fácilmente identificables. En primer lugar, deben ofrecer transacciones inclusivas, fáciles de usar y de muy bajo coste para hogares, empresas y entidades gubernamentales por igual. En segundo lugar, deben fomentar la innovación del sector privado mediante la apertura de API (interfaces de programación de aplicaciones) que puedan ser utilizadas por desarrolladores externos.
En tercer lugar, deben mantener la legislación vigente sobre la privacidad de las cuentas bancarias. En cuarto lugar, deben evitar la desintermediación, ya que el estado tiene una competencia muy limitada para conceder préstamos a pequeñas y medianas empresas o prestar diversos servicios financieros. Por último, un enfoque prudente limitaría las tenencias individuales y las trataría como depósitos bancarios garantizados, ya que otro principio económico arraigado es que no todos los depósitos en instituciones respaldadas directa o indirectamente por el estado deben estar asegurados o ser exigibles.
La supervisión pública, la regulación prudencial y una rendición de cuentas clara son indispensables. La innovación debe fortalecer los fundamentos económicos, no erosionarlos. Es necesario contener los tokens especulativos sin respaldo y las monedas estables poco reguladas antes de que amenacen la estabilidad financiera y se conviertan en parte del sector bancario paralelo.
El futuro del dinero debe estar determinado por la competencia entre el ingenio privado y los fines públicos, no por la búsqueda de rentas y burbujas especulativas peligrosas. Si recordamos que las finanzas deben estar al servicio de la sociedad, y no al revés, la era digital del dinero aún puede ser una fuente de progreso y no de peligro.
Jean Tirole. Premio Nobel de Economía 2014, es profesor de Economía en la Universidad Toulouse 1 Capitole
Jean Tirole (Troyes, 1953)
Premio Nobel de Economía 2014STUDIO TCHIZEFE- Se formó como ingeniero de Caminos y obtuvo los títulos de doctor en Matemáticas por la Universidad París-Dauphine (1978) y de doctor en Economía por el MIT.
- Es uno de los teóricos más relevantes en la aplicación de la Teoría de Juegos y la Teoría de la Información. Destaca por su análisis de las ineficiencias asociadas a la información privilegiada.
- Es doctor 'honoris causa' en varias universidades, y fue Premio Fundación BBVA Fronteras del Conocimiento.