Las disputas se multiplican en aquellas operaciones que incluyen cláusulas que contemplan pagos aplazados en función del rendimiento futuro de la compañía.
Las cláusulas earn-out, ese mecanismo que contempla pagos aplazados en función de objetivos financieros o comerciales y que facilita el cierre de operaciones corporativas cuando existen discrepancias de precio entre comprador y vendedor, se están convirtiendo en un foco de conflictividad en el mercado de fusiones y adquisiciones. "Las cláusulas de precio diferido y earn-out aparecen de forma recurrente en demandas, arbitrajes y requerimientos precontenciosos en litigación post-M&A", explica Teodoro de Agustín Parra, socio director de Argali Abogados.
El 26% de las operaciones que incluyen estas cláusulas termina en disputa, según un informe elaborado por Grant Thornton hace dos años. Se trata de una tendencia al alza. "Lo que vemos en despachos y cortes arbitrales es un incremento de las disputas ligadas al earn-out, más que por volumen de operaciones, por la creciente sofisticación de las partes y la mayor propensión a judicializar o arbitrar el conflicto cuando el importe en juego es relevante", señala De Agustín.
El cálculo del earn-out suele basarse en el ebitda normalizado de la empresa adquirida. Aparentemente, es una métrica objetiva, pero en la práctica la discusión suele centrarse en las distintas interpretaciones que pueden hacerse del mismo contrato.
El socio director de Argali identifica tres frentes de fricción comunes: qué ajustes está permitido realizar -por ejemplo, si un coste se considera o no recurrente-; qué marco contable resulta vinculante cuando las políticas históricas de la sociedad y las del comprador divergen; y la calificación jurídica de determinadas decisiones de gestión que, según cómo se interpreten, pueden suponer un ejercicio legítimo de la discrecionalidad del comprador o una vulneración de la buena fe.
En España, la mayor parte de estos conflictos se ventilan en arbitraje. Es la opción predilecta en las operaciones de perfil más sofisticado, sobre todo por la confidencialidad del procedimiento. Además, hay otros motivos como la posibilidad de designar árbitros con experiencia específica en M&A y en cuestiones contables complejas, así como la mayor flexibilidad procedimental para articular peritajes y expertos.
El origen de la mayoría de estos litigios se encuentra en una asimetría estructural: una vez cerrada la operación, el comprador asume el control del negocio, mientras que el vendedor queda a la espera de unos resultados sobre los que tiene limitado acceso y capacidad de decisión.
Teodoro de Agustín explica que los comportamientos que con más frecuencia derivan en disputa son las decisiones de gestión alejadas del plan de negocio inicialmente presupuestado, las integraciones o reestructuraciones que dificultan de forma artificial el cálculo de la métrica pactada, y las políticas de asignación de costes o precios de transferencia intragrupo que terminan por vaciar de contenido el earn-out.
Para el socio de Argali, buena parte de estos conflictos podrían evitarse con una mejor técnica contractual. Así, sostiene que en el mercado español el earn-out "se ha tratado como un apéndice económico del contrato, cuando en realidad es un auténtico régimen jurídico" en el acuerdo de compraventa. Entre las carencias más habituales, destaca la falta de un mínimo derecho de información y auditoría para el vendedor, la ausencia de deberes de conducta para el comprador y unos mecanismos de resolución de controversias poco afinados.
La irrupción de fondos de financiación de litigios ha marcado un antes y un después en estas disputas, dado que facilita estas reclamaciones a aquellos vendedores que antes no podían permitirse litigar por falta de recursos.
Pese al aumento de la litigiosidad, el earn-out no parece condenado a desaparecer. Para De Agustín, cabría esperar lo contrario: una mayor sofisticación de estas cláusulas, con métricas mejor definidas, obligaciones de buena fe explícitas y mecanismos de información reforzados para el vendedor. Así, su derecho de cobro no quedaría, como resume el letrado, "a la entera voluntad del comprador".
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