- KERSTIN HOTTNER
La Fed no tiene motivos para endurecer su política monetaria, lo que debería facilitar que el oro retome la tendencia alcista de fondo.
La primera mitad del año fue excepcionalmente volátil para el mercado de materias primas. Y, en concreto, para el oro. Superó los 5.400 dólares por onza a finales de enero antes de retroceder hasta los 4.000 dólares a finales de junio. Desde Vontobel, prevemos que los precios sigan cotizando en valores como los actuales durante el tercer trimestre. Sin embargo, el potencial alcista supera los riesgos bajistas para este verano y otoño.
Desde marzo, los factores determinantes de los precios del oro han vuelto a girar desde la narrativa de pérdida de valor de las monedas fiduciarias hacia la sensibilidad a los tipos de interés reales, y el oro ha vuelto a mostrar una fuerte relación inversa con las expectativas sobre los tipos de interés de referencia estadounidenses.
Podemos ejemplificarlo con las tenencias totales de ETF de oro: alcanzaron un máximo de 100,9 millones de onzas en torno al inicio del conflicto en Irán, pero desde entonces han retrocedido un 4,5%, hasta niveles que no se registraban desde el mes de septiembre de 2025. En definitiva, las salidas de ETF de oro han sido el principal factor determinante de la corrección de precios reciente.
Un ojo puesto en la Fed
Los riesgos geopolíticos y las compras continuas de los bancos centrales siguen proporcionando un suelo importante para los precios, pero estos factores se ven actualmente superados por la atención del mercado a la política monetaria. La rueda de prensa del Comité de la Reserva Federal (FOMC) en junio fue sorprendentemente restrictiva. Y en ella ya apareció el flamante nuevo presidente de la Fed, Kevin Warsh. En consecuencia, el dólar estadounidense se apreció frente a todas las divisas, lo que ejerció presión adicional sobre el oro.
Consideramos que, con unos precios del petróleo considerablemente más bajos que hace dos meses y unos datos del mercado laboral débiles, la Fed no tiene motivos para adoptar de nuevo un tono restrictivo en sus próximas reuniones y decisiones. Por eso consideramos que el oro debería haber encontrado ya un suelo.
Por ello, mantenemos una visión constructiva para el oro a medio plazo. Los pilares estructurales que sustentan el mercado alcista del oro siguen firmemente intactos: la diversificación de reservas en curso por parte de los bancos centrales; la sólida demanda física procedente de Asia; las preocupaciones en torno a los elevados niveles de deuda soberana, y la demanda sostenida de diversificación de cartera. Dicho esto, es poco probable que estos factores favorables dominen mientras la política monetaria mundial se mantenga en una senda más bien restrictiva. En nuestra opinión, el próximo catalizador significativo para el oro probablemente vendrá de la Reserva Federal. Una vez que los mercados adquieran confianza en que 2026 no marcará el inicio de un nuevo ciclo de endurecimiento monetario, los flujos de ETF deberían volver a ser favorables. Esto crearía las condiciones para que el oro rompa su actual rango de cotización y retome la tendencia alcista de fondo a largo plazo.
Cautela con la plata
Nuestra perspectiva sobre la plata es comparativamente más cauta. Desde junio, hemos preferido abordar la plata desde una posición de infraponderación y esperamos mantenerla (o como mucho pasar a neutrales) en los próximos meses. Consideramos que el mercado de la plata se aproxima a un punto de inflexión. Tras cinco años consecutivos de déficit, es probable que el mercado vuelva al superávit a partir del próximo año y, a nuestro juicio, los precios empiezan a reflejar cada vez más este cambio en los fundamentales.
El doble papel de la plata como metal precioso e industrial está generando actualmente factores adversos en ambos frentes. Como metal precioso, la plata sigue enfrentándose a los mismos retos que el oro: un entorno de tipos de interés elevados durante más tiempo y salidas de ETF persistentes. Al mismo tiempo, las perspectivas de su demanda industrial son cada vez menos favorables. Dada su mayor volatilidad y su doble exposición a los ciclos monetarios e industriales, la plata probablemente seguirá siendo más vulnerable que el oro en un entorno de aversión al riesgo.
Metales industriales: el cobre como líder
Los metales industriales se han mostrado muy resilientes este año, especialmente dado el impacto de un dólar estadounidense más fuerte. En nuestra opinión, la evolución del precio del cobre continúa impulsada por dos temáticas dominantes: la inteligencia artificial y los aranceles de importación estadounidenses. Una parte importante de la prima del precio del cobre por encima de los costes de producción significativamente inferiores refleja la convicción de los inversores de que la demanda aumentará con fuerza en los próximos años. Ello sería resultado de la construcción de centros de datos, la expansión de la red eléctrica y la inversión sostenida en energía renovable.
Consideramos que el mercado asigna actualmente un valor demasiado optimista a la futura demanda de cobre derivada de la inversión en IA. No obstante, mientras los inversores mantengan su posicionamiento alcista y sigan comprometidos con la narrativa de demanda a largo plazo, es poco probable que el precio del cobre experimente una corrección significativa. Esto resulta especialmente significativo dado que los inventarios globales de cobre están actualmente lejos de estar ajustados. Una gran parte del excedente aparente se concentra en Estados Unidos, donde las reservas han aumentado de forma significativa en los últimos 12 meses a la espera de una posible decisión sobre aranceles. En consecuencia, la política comercial estadounidense probablemente determinará el próximo gran movimiento del cobre.
Kerstin Hottner, responsable de materias primas en Vontobel.
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