Un menú amargo: primero, recesión y de postre, inflación

• PABLO DUARTE Analista senior en Flossbach von Storch Research Institute

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Cuando se crea más dinero del que la economía necesita, ese exceso busca adónde ir.

El conflicto en Irán comenzó ya hace más de dos meses y, después de varios amagues de alto el fuego, no hay señales claras de un fin cercano. La narrativa inicial en los mercados era que el encarecimiento de la energía reavivaría la inflación. Sin embargo, a corto plazo el mayor riesgo es recesionista. El aumento en los precios del petróleo tenderá primero a frenar la economía, abriendo paso a recortes de tipos, políticas fiscales expansivas y mayor deuda pública. Después, dominará el riesgo de inflación. Y, ante una potencial respuesta de los bancos centrales, la pregunta es dónde recalará está vez una nueva impresión de dinero.

La referencia más reciente que tenemos de un choque de precios energéticos es el de la guerra en Ucrania, que empezó en febrero de 2022. Pero la diferencia clave con este periodo no está en el precio del crudo sino en el entorno monetario. En aquella ocasión, el Brent llegó a subir un 30% en los primeros días. El choque actual ha sido más fuerte: el precio alcanzó un pico del 50% por encima del nivel previo a la guerra.

No obstante, cuando Rusia invadió Ucrania, la inflación en Estados Unidos ya alcanzaba el 8%, por lo que el shock energético echó más leña al fuego. Por entonces, el consumidor había pasado meses confinado acumulando dinero. Llegada la reapertura, los precios subieron porque en la economía había más dinero que bienes. Hoy la dinámica es distinta: al comienzo de la guerra de Irán, la oferta monetaria crecía a buen ritmo y sin distorsiones, con la inflación en Estados Unidos y la zona euro en el 2,4% y el 2%.

Es de esperar que el choque petrolero impulse la inflación mientras los consumidores reorganizan su gasto. Quien no pueda reducir el gasto en gasolina terminará haciéndolo con el resto de la cesta y los bolsillos menos holgados lo notarán más. El resultado será una reducción del consumo y un freno al crecimiento. La zona euro, importadora neta de gas y petróleo, sufrirá más que Estados Unidos en este escenario, donde al menos la industria energética se beneficia de precios elevados.

Ante ese debilitamiento, los bancos centrales y los gobiernos experimentarán un déjà-vu: recortar tipos y abrir el extintor del gasto para apagar los fuegos que puedan surgir en la economía. Un heroísmo fiscal con un coste en diferido.

Riesgo con nombre conocido

Este coste a pagar se llama deuda pública y su apellido es erosión del poder adquisitivo. En Estados Unidos la deuda pública alcanza el 122% del PIB, en Francia el 117%, en España el 103%, y en Alemania el 63%, todos con tendencia al alza. Ningún gobierno ha mostrado voluntad creíble de sanear sus finanzas. Y cuando la deuda se vuelve inmanejable, la presión sobre los bancos centrales para que acudan al rescate del gobierno aumenta.

De hecho, esa presión ya existía antes de que se disparara el primer cohete sobre Irán. El presidente Trump ha pedido públicamente tipos más bajos, y su candidato a presidir la Reserva Federal ha sido explícito al respecto. En la zona euro, los rumores sobre una salida prematura de Christine Lagarde para facilitar la elección de su sucesor antes de un muy probable cambio de gobierno en Francia ilustran que la independencia del Banco Central Europeo tampoco está grabada en piedra.

Así, la presión sobre los bancos centrales aumenta el riesgo inflacionista. Cuando se crea más dinero del que la economía necesita, ese exceso busca adónde ir. En la década de 2010 fluyó hacia activos financieros y engordó balances sin tocar los precios del supermercado. En 2021 y 2022 llegó directamente a los bolsillos de las personas y los precios de consumo se dispararon. Hacia dónde irá el próximo torrente es, por ahora, una pregunta abierta. Pero los mercados de acciones y los metales preciosos, en medio de la agitación geopolítica, son buenos candidatos. Lo claro es que, como en las ocasiones anteriores, el poder adquisitivo de las monedas disminuirá.

Aúna así, existen razones para el optimismo cauteloso: en la zona euro, una recesión no sería del todo mala. A veces, el dolor es el único argumento que convence a los gobiernos de encarar reformas que en tiempos de bonanza no tienen urgencia política: pensiones, sistemas sociales, cargas impositivas, trabas burocráticas. La historia, sin embargo, modera al optimismo. Es posible que Banco Central Europeo alivie ese dolor antes de que resulte útil: aplazará las reformas una vez más y, en el camino, acumulará la presión inflacionista que pretendía evitar.

Pablo Duarte, Analista senior, Flossbach von Storch Research Institute.

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